社融及货币增速同反映潜在产出的名义国内生产总值增速基本匹配，稳杠杆的政策目标已经实现。在社融及货币增速下行风险大于上行风险的情况下，政策层面对信贷投放的态度可能更加友好。事实上，4月以来票据贴现余额连续两个月正增长，已经反映了央行维稳信贷的政策意图。

今年以来社融增速快速收敛，5月份可能是信用收缩集中释放的时点，下半年社融增速预计探底企稳。从社融-经济的领先关系来看，“经济顶”在年初已经形成。社融顶-利率顶的指示作用仍值得注意，对应利率水平大概率难以突破去年11月高点，但在融资需求主动萎缩出现之前，债市趋势性机会仍欠火候。社融增速下行、高收益资产供给收缩的确能反映金融资产供给不足的现实，但地方债发行三季度有望提速，下半年基建配套城投债融资恢复。

本周市场继续体现“走出疫情，科技引领”主导的结构高度分化行情。如上周提示的因土地出让金税改等政策收紧的地产基建等泛周期行业调整明显，而以创新发展为主线并喜迎百年大典的时代主线如汽车电动化，光伏产业链，华为鸿蒙，特别是半导体芯片在全球缺芯的背景下继续强势上涨表现。医药与消费因为整体估值不具优势，且疫情在疫苗快速普及下被逐渐控制，相关疫情受益板块未来增速预期将大幅修正，相应板块出现整体性整理震荡。以科技引领的结构特征体现的是“后疫情时代”自上而下经济管理和发展的大方向，也是过去一个多月以来的判断，并且目前看并不会轻易变化。

本周宏观上，5月工业增加值同比增长8.8%，前值9.8%；固定资产投资累计同比增长35.5%，前值25.6%；社会消费品零售总额同比增长12.4%，前值17.7%。社会消费品零售总额减少或因疫情原因有所压制。虽然部分经济指标略有下降，但经济仍处在稳步复苏的态势。总体判断2021年还是结构性行情，长期相对看好医药，消费，新能源汽车与科技等行业内估值较低，竞争力较强的公司。

从当前阶段来看，支撑成长股的逻辑主要是流动性再宽松的预期和一些短期的消息面因素，这或许难以持续。接下来顺周期资产基本面确定性更高，其中占据产业链优势地位、低估值的公司还会持续受益。从经济数据来看，虽然没有跃升性的、超预期的改善，但是经济往扩张方向去，这一趋势是明确的。两个指标——制造业投资和消费，数据较为积极，一个加速改善，一个持续恢复，会对经济构成持续的向上的支持。

两市连续第六个交易日成交突破万亿大关，北向资金全天单边净买入141.03亿元，创近一个月新高，本周累计净买入近210亿元。大金融板块成为中坚力量。券商股涨势强劲。爱美客拟豪掷近9亿收购韩国肉毒素公司大涨9%创历史新高，医美板块旋即走强，爱博医疗、昊海生科、华熙生物等纷纷大涨。随着中报的陆续放出，几大指数的估值水平下降，对投资的确定性和性价比有所上升。更深梯度的消费会产生更多的新赛道和优秀公司。

以新能源车和医药为代表的高景气成长股近期带动创业板指数反弹较多，但同时，一般制造业、消费电子、金融地产、化工建材等传统行业在过去三个月基本没怎么反弹，很多股票甚至在持续创新低，这类股票经历了估值大幅下移的过程。走势完全不同的两类股票，反映了其背后不同的基本面趋势和产业景气度。重点关注那些未来景气度较高，或者短期虽然景气度一般、但未来景气度较高的产业和其中的优秀公司。

本周A股表现相对强势，成交量持续突破万亿。美联储主席鲍威尔重申通胀是暂时的，美联储不会“先发制人”加息，平复市场担忧。三季度苹果产业链即将进入新机备货季，带动苹果产业链板块上涨。重点布局农林牧渔、机械设备、电子、教育、传媒、交通运输、医药等细分行业价值成长企业。

6月17日，美联储会议将超额存款准备金利率由0.10%上调至0.15%，将隔夜逆回购利率由0%上调至0.05%。九月是决定未来利率是否仍具有上行空间的关键时间点。从美联储的角度来看，当下影响货币政策的重要因素在于就业。根据测算，九月失业补贴到期人数预计将大幅增加。在供给侧障碍消除的情况下，就业市场可能会在九月有较大改善，届时利率或将迎来较为快速的上涨。

美联储对加息预期进行引导，提前释放了市场风险，而国内监管层对大宗商品价格的政策干预尚未过去，市场仍在消化政策风险，与内需相关的工业品或受影响更大，造成工业金属、黑色等都产生了周内反转行情。这种市场环境短期内持续对 CTA 策略有较多干扰，本周商品 CTA 策略的产品几乎都有回撤，但回撤幅度明显收敛，体现出策略在慢慢调整适应市场。

疫情迅速蔓延可能迫使美国一些开放的州重新实施隔离政策。市场会担心下半年全球经济面临下行风险。对于中国而言，从基本面来看，好消息是近期疫苗接种率大幅上升，可以避免疫情蔓延至中国而导致医疗系统面临挤兑风险。负面影响是国际疫情的反复意味着中国打开国门的时间将不得不继续推迟。从金融市场角度来看，美国股市目前接近历史最高位，美联储政策正在收紧，在这样的宏观背景下，需要关注可能出现的负面因素对美股市场情绪的影响以及对新兴市场的溢出效应。

鉴于盈利和风险偏好上升的驱动，预计接下来市场将维持震荡偏强趋势，个股分化将加大，符合产业趋势、业绩高增长能够超预期的个股会有较好的投资回报。持续看好新能源汽车、锂板块及科技成长股。

未来A股市场可能会改变过去牛短熊长的局面，进入振荡、底部抬高的慢牛行情。从资金面角度来看，居民储蓄开始向权益类资产转移，同时，作为仅有的三个短、中、长期国债收益率为正的国家之一，中国市场的发展对资金具有极强吸引力，人民币的长期升值也在吸引海外资金流入。A股市场进入慢牛行情的核心因素是制度建设正趋于完善。注册制改革推动了资本市场更有效的资源配置，高成长行业中的龙头公司有了更多在A股上市的机会，自然会促进底部的抬高。

展望下半年，国内外经济恢复节奏不一致、供需短期地域性错位等或将带来更加复杂的宏观政策环境，但半导体、新能源车、光伏、医药等成长板块盈利增速及确定性相对较高，高景气或将带来结构性牛市，近期成长股估值触底回升只是本轮结构性牛市的起点。

当下市场处于一个情绪比较亢奋的阶段，从医美、白酒到国产芯片，虽然行业成长性优秀，但估值处于历史高位，拉长时间看赔率并不算良好。展望下半年，国内宏观条件较稳健，政策空间足以对冲海外风险，应稳中求进，综合考虑行业、公司的成长性和估值，寻找确定性。

从商业模式上看，制造业是非常苦的行业，普遍以重资产投入型为主。但制造业中同样出现了很多优质的公司，这些公司凭借自身竞争力在行业中占据了较大的市场份额，而且利润率水平要明显高于同行业可比公司。产业链长、制造环节复杂，这对制造类企业的资源组织与管理能力提出了巨大的考验，从另外一个角度看，一旦某个公司能够应对这种复杂的局面，它就拥有了行业中的定价权，这种定价权加速了行业集中的过程。

最近国内宏观数据开始走弱，比如发电量，工业增加值，固定资产投资增速等，同时外贸新订单指数也偏弱，国内经济可能到了短期高点。中长期来看，受困于新冠疫情，美国仍在大力推动财政刺激的同时，中国已经在积累货币和财政政策空间，并积极进行经济结构调整和推进碳中和。年内最大的风险点仍是美国退出量化宽松，但考虑到近期部分权重板块已经开始释放风险，指数调整空间非常有限，市场还将维持强势震荡格局，下半年仍然重点关注以科技为代表的成长股和业绩超预期的周期股。

6 月 24 日人民银行以利率招标方式开展了 300 亿元逆回购操作，这是今年 3 月以来央行此类单次操作量首次超过100 亿元，央行此举意在释放稳定年中流动性的信号，若监管考核等季节性因素对流动性供求影响加大，央行可能会适时适度增加流动性供应。目前来看年中流动性紧张应该不会太出现，同时也预示着全年国内货币流动性整体不会太紧张。展望后市，还是保持市场震荡走强的观点，投资方向主要成长。今年国内流动性中性偏松背景有利于成长方向的投资，同时美国目前对货币政策类似于年初中国的“不急转弯”。综合来看，未来投资方向重点还是业绩高速增长的高景气度成长行业如科技半导体、军工、新能源以及医疗服务等行业。

随着疫苗逐步投放使用，全球社会经济秩序有望在下半年正常化，经济增长复苏和信用环境紧缩是大概率的背景环境。伴随着社融增速开始放缓，利率上行触及高点后开始回落，呈现传统意义上“复苏-滞涨-衰退”的货币节奏。历史上看信用紧缩背景下，权益估值确实会受到压制，但不同板块与阶段影响不同。政策上，促稳定、控风险、调结构依然是国内宏观政策主基调，不会主动收缩但面对风险亦会主动化解，政府工作从应对疫情转向开局十四五将使很多领域面临新的机遇。资本市场政策加强监管，完善机制，引入长期资金，都会继续引导A股港美股化，机构化、龙头化的风格趋势很难逆转。

5月国内经济数据上周已发布，从环比角度来看，5月工业生产基本持平于4月。投资中，地产投资有所降速，新开工下滑可能与集中供地节奏有关，竣工大幅回升，可能成为年内地产投资韧性的主要支撑；制造业投资小幅改善，企业盈利带动的制造业投资改善仍在进程中，但后续需要关注出口和上游涨价的影响；基建投资依然偏弱。消费仍在修复，但是进程偏慢，核心在于汽车和通讯器材的拖累，可能部分受到缺芯的影响。整体来看，内需已经出现见顶迹象，但是外需以及财政后置可能导致后续经济下行的斜率较缓。

国外方面，美国5月CPI水平和核心CPI分别同比增长5%和3.8%，超出市场预期，考虑到美国疫苗接种预计到3季度实现全覆盖，预计消费需求将进一步释放，从而将通胀维持在较高水平。美联储缩减购债计划预计也将随着通胀的进一步确认逐步展开。

临近季度末和建党百年的时点，市场风险偏好有望维持高位，当前背景下主题型机会可能表现的比较突出，如医美、新能源、芯片、鸿蒙、医疗服务，季度末基金做账行情的背景下，基金重仓股也有望补涨，如消费、医药、科技行业的龙头，七一过后市场风格可能有小幅震荡和变化，业绩增长的兑现程度影响比重有望上升。